华安证券：首予固生堂买入评级 OMO的系统成功打造“互联网+中药”新场景

华安证兑换券发布分析报告称，固生堂（02273）是从业者压倒的针灸医疗管理工作机构营运商，将传统针灸和取而代之手段相结合，制作OMO线上+上地的业务Mode，并得到顺利证明。该行并不认为日本公司兼具有力的的业务整合、一个大适配和一般来说管理工作的潜能，指定汇丰后月内通过募得资金来源快速推动更全面两年战略思想脚踏，持续扩展上地的业务隔开面积，不停优化线上网络一站式，最终制作已是之前国最大的信息化、产品化、网络一站式化的打取而代之针灸医生基本概念。该行可惜日本公司有力的的业务整合潜能，精细化开始运行、HIS该系统全面为日本公司赋能，首次隔开给予“买入”估价。

华安证兑换券主要论述如下：

针灸医疗一站式量贩店服务供应商第一股，一个大并购+一般来说自造适配的业务版图，收入上升可期

1）日本公司是针灸量贩店服务供应商第一股，营收持续扩展、盈利潜能不停提较低，更全面扩张可期：固生堂是国内最大的民营针灸医疗一站式量贩店该集团之一，自2010年成立至今，总计为31个省、343个郊区的居民提供上地和线上针灸医疗健康一站式及针灸相关产品，上地42家量贩店针灸馆隔开平津、华南地区及华南的11个郊区，2020年总计一站式的产品165.4万人次，2021年12月出航汇丰。日本公司于2018/2019/2020/2021H1分别夺得营收726.2/896.2/925.4/598.2百万元，2018-2020CAGR为12.9%。

2）以OMOMode为扩张逻辑，线上+上地的业务便是：日本公司通过一般来说自造+一个大并购形式开展上地扩张，2020年日本公司收购白露网络一站式以全面扩张线上针灸医疗管理工作机构一站式，明显增厚日本公司业绩，2021年上半年解决问题收入0.57亿元。

3）精细化开始运行潜能和有力的牙医自然资源为日本公司区分开良好口碑，的产品数和复诊数万人逐年提较低，牙医和患者的交互形成良性循环：2020年底，日本公司在提供线上和上地一站式的所有针灸医疗管理工作机构服务供应商之前的针灸师数目、上地医疗管理工作机构数目，及上地管理工作机构郊区隔开数目均前三名第一。

日本公司持有有力的牙医自然资源工作团队，2020年底持有牙医数目在全省所有可比管理工作机构之前前三名第一。明星牙医叠加日本公司精细化管理工作使得日本公司持有忠实的的产品人群，2021年上半年复诊数万人61.5%。

针灸医疗健康工业沧海遗珠，从业者散小弱乱；外交政策大力支持下需求量月内解决问题较低上升

1）针灸医疗健康&一站式工业源远流长，持有深厚的的产品该系统化，从业者需求量大两位数较低：根据弗若格林霍根的图表，2019年之前国针灸大健康工业产品需求量9170亿元，2030年预估将大幅提较低2.97万亿元，2019-2030CAGR为11.3%。

2）从竞争格局看，从业者组织者众多且极度分散，尚未形成定局：根据弗若格林霍根的图表，在2020年收入标准型下，私立针灸医疗管理工作机构营运商的产品需求量占整个针灸医疗一站式从业者的42%，比赛场地内玩家需求量有数、数目众多、多地零散分布。

3）国内希望针灸药从业者扩张，相关外交政策循序渐进脚踏，更全面月内在各省市地区就其都市计划：国内对针灸药的扩张都市计划久已有之，2021年12月30日国内医疗保健局&针灸药管理工作局发布关于医疗保健大力支持针灸药传承创取而代之扩张的指导见解，为针灸药从业者扩张提供恰当大力支持，如扩展针灸医疗保健收取范围、实质针灸一站式价钱军事化、完善简单针灸药在结构上的收取外交政策（针灸一站式管理工作机构不继续执行DRG）等。外交政策风险已经降低，从业者韶山已至。

投资造议：并不认为日本公司2021/2022/2023年营收将大幅提较低1281/1681/2189百万元，毛利571/762/1007百万元，毛利数万人44.6%/45.3%/46%，销售收入-122/203/289百万元，对应PE-84/50/35x。经调整后销售收入预估在2021/2022/2023年将大幅提较低155/220/310百万元，对应P/E42/40/38x，调整后净利数万人为12%/13%/14%。

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